El mes de febrero terminó mixto, con los mercados americanos de renta variable en negativo y Europa y la renta fija en positivo.
- S&P 500: -1,42%
- Nasdaq: -2,76%
- Stoxx Europe: +3,27%
- All Country World Index EUR: -2,41%
- Índice renta fija global EUR: +1,39%
¿Los índices americanos están cayendo y los europeos subiendo? Estos inversores están locos. ¿Qué está pasando? La volatilidad del mercado ha aumentado debido a la preocupación por la inflación, cambio de rumbo de la FED y riesgos de crecimiento económico por los últimos datos publicados como el sentimiento del consumidor americano, ventas al por menor y datos de empleo.
Desde septiembre de 2024, la inflación en Estados Unidos ha pasado del 2,4%, al 3% en enero de 2025, lo que genera incertidumbre sobre la trayectoria de la FED en su política de tipos de interés. El próximo dato, que se publicará el 12 de marzo, será crucial para definir las expectativas del mercado.
Además, la reciente política arancelaria de la administración Trump podría añadir presiones inflacionarias. Un aumento en los aranceles encarecería los productos importados, lo que a su vez, impactaría en el nivel general de precios. Si la inflación sigue en ascenso, la FED podría detener el ciclo de recortes de tipos de interés, un golpe significativo para los inversores que esperaban una política monetaria más laxa.
Este escenario revive una preocupación que nadie quiere enfrentar: la estanflación, un entorno caracterizado por bajo o nulo crecimiento económico junto con una inflación elevada. Para los bancos centrales, la estanflación representa un desafío complejo, ya que subir los tipos de interés para contener la inflación ralentiza aún más el crecimiento, mientras que reducirlos para estimular la economía podría agravar las presiones inflacionarias.
Si este escenario se materializara, aunque no es la situación actual, es probable que la FED opte por reducir los tipos de interés. ¿Por qué?
- Déficit fiscal estructural en EE.UU.
La administración Trump está impulsando reducciones de impuestos sin recortes de gasto proporcionales, lo que continuará generando un déficit fiscal persistente.
En el siguiente gráfico, se observa la evolución de los ingresos y gastos federales como porcentaje del PIB, así como el déficit fiscal en color gris. A pesar de que la economía aún no enfrenta una crisis severa, el déficit se mantiene elevado. Si el PIB se contrajera debido a una recesión, el déficit fiscal podría aumentar significativamente, lo que haría aún más difícil una política fiscal sostenible.
Fuente: CBO y elaboración propia.
Si los tipos de interés suben, el gasto del gobierno destinado al pago de intereses también aumentará. Actualmente, el gasto de los intereses de la deuda estadounidense ya supera el de defensa, lo que convierte a un entorno de tipos altos en un problema significativo para las finanzas públicas. Por esta razón, al gobierno de EE.UU. no le conviene un entorno de tipos de interés elevados. En este contexto, no es sorprendente que el presidente Trump haya criticado abiertamente al presidente de la Reserva Federal, acusándolo de no gestionar adecuadamente la inflación.
2. ¿Los gobiernos que tienen mucha deuda prefieren inflación?
Probablemente ya lo sepáis, pero planteemos la pregunta de forma directa: ¿a los gobiernos les interesa la inflación? Aquí una pista: a los políticos les gusta gastar… y gastar dinero que no es suyo. Cuando los gastos del gobierno superan sus ingresos, la solución más común es recurrir a la emisión de deuda. Pero, si un gobierno tiene un alto nivel de endeudamiento, ¿le beneficiaría una inflación elevada?
Veamos un ejemplo práctico:
- Imaginemos que pido prestados 20.000 € a un amigo y me comprometo a devolverlos en un año.
- En ese año, la inflación sube un 10%, lo que significa que los precios de los bienes han aumentado en esa proporción.
- En términos reales, el dinero ha perdido valor y con los mismos 20.000 € ahora se pueden comprar menos bienes.
Si con ese dinero compré un activo que se revalorizó con la inflación (un 10%), al final del año puedo venderlo por 22.000 €. Cuando devuelvo los 20.000 € a mi amigo, en términos de poder adquisitivo, le estoy devolviendo menos de lo que me prestó.
- ¿Quién ha salido beneficiado? Yo, porque el dinero que debo ha perdido valor y mi activo ha aumentado de precio.
- ¿Quién ha salido perjudicado? Mi amigo, porque recupera la misma cantidad nominal, pero con menor poder adquisitivo.
Este mismo principio se aplica a los gobiernos: cuando hay inflación, la deuda pública se reduce en términos reales, lo que alivia la carga financiera. Por lo tanto, los gobiernos con déficits elevados y una gran necesidad de financiación tienden a beneficiarse de la inflación. La gran pregunta es: si el gobierno se beneficia, ¿quién es el perjudicado? Ahí lo dejo, como diría Juan Ramón Jiménez: “No la toques más, que así es la rosa”.
A pesar de la incertidumbre en torno al crecimiento y la inflación, los mercados europeos han mostrado un mejor desempeño que los estadounidenses en las últimas semanas. En nuestra opinión, esto responde a un proceso de rotación de capital, donde los inversores están reduciendo su exposición a las grandes compañías tecnológicas de crecimiento en EE.UU. y dirigiendo su capital hacia empresas más defensivas y de valor (value stocks), un segmento en el que Europa tiene una mayor representación.
¿Qué factores hay detrás de la caída de las mega compañías estadounidenses?
Valoraciones elevadas
- Como hemos comentado en otras ocasiones, muchas de estas compañías cotizan a múltiplos exigentes, reflejando escenarios de crecimiento optimistas.
Mayor aversión al riesgo
- En entornos de incertidumbre, los inversores tienden a priorizar la prudencia, lo que implica reducir posiciones en activos más volátiles, como las acciones de crecimiento.
Inflación y tipos de interés
- Si la inflación vuelve a repuntar, la probabilidad de que la FED aumente o mantenga los tipos de interés en niveles elevados es mayor.
- Un entorno de tipos de interés altos, sin un crecimiento sólido que lo justifique, impacta negativamente en las empresas de crecimiento.
Pero entonces, ¿habrá que salir de mercado ante el temor a un menor crecimiento, inflación, etc.? No tiene por qué, en este gráfico que veis debajo podéis ver cómo las caídas de febrero vienen provocadas por las famosas 7 magníficas que cayeron un 8,77%, pero si excluimos éstas 7 del índice representado por la línea azul, es decir, las otras 493 del S&P 500, suben un 0,39%.
Fuente: Bloomberg
En este contexto, más que una señal de salida del mercado, lo que estamos viendo es un ajuste en las preferencias de los inversores, con un desplazamiento hacia sectores y activos olvidados y atractivos con respecto a su valoración.
Existe un universo de oportunidades más allá de estas siete compañías, repleto de empresas igualmente atractivas que, sin embargo, están siendo ignoradas por una gran parte del mercado. Esta omisión no se debe necesariamente a la falta de capacidad de los gestores, sino a la influencia de un sesgo cognitivo conocido como “sesgo de rebaño” (herd bias).
Este fenómeno lleva a muchos inversores a concentrar sus posiciones en las mismas compañías, no solo por la tendencia dominante en el mercado, sino también por una lógica de protección profesional: en caso de que estas inversiones resulten desfavorables, la responsabilidad se diluye entre la mayoría, reduciendo el riesgo de represalias laborales. En consecuencia, la búsqueda de oportunidades fuera del consenso del mercado queda relegada, a pesar del potencial que pueden ofrecer estas empresas menos visibles.
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